“持有”与“买入”，到底是不是一回事？ 买入( 二 )
在理查德·塞勒等经济学家的多次实验中，都出现了2∶1左右的比例，于是得到了“禀赋效应”的“损失厌恶系数”——获得的两倍快乐可以抵消同样损失的痛苦 。
当然，考虑到咖啡杯是实物，人们会投注更多的情感，而股票是虚拟金融，人们的判断会更理性，“禀赋效应”会更弱——假设“损失厌恶系数”为1.5倍 。
这意味着，只有当股票B的评估价值大于股票A的1.5~2倍时，你才会考虑换股 。
回到“买入要有安全边际，持有可以有一定的估值容忍度”这句话，其实股票是按照赔率设定两点的:“正常估值位”和“高估位” 。根据这两点，把股票分为三段:可以买的价格段，可以持有的价格段，可以卖出的价格段 。
如果损失厌恶系数为1.5，即高估部位为正常估值部位的150%，如果10元为正常估值部位，那么15元以上的区域为高估区域，10至15元的区域为“禀赋效应导致的可持有区域” 。
假设有A、B、C、D、E五只股票，估计的内在价值完全相同，那么我们买哪只取决于它们的价格 。如果我们现在在空位置，肯定是选择最便宜的股票A；但如果已经持有，那么持有股票C和D可以换成股票A，持有股票B不会换成股票A，而在高估区域持有股票E属于无条件卖出，不存在换股 。
“禀赋效应”完美解释了“买入要有安全边际，持有可以有一定的估值容忍度”这句话，但这里有一个重大问题 。
“禀赋效应”只是解释了人的行为，而不是一种理性的选择 。既然A股比B股便宜，不换股显然是亏的 。如果人类面对量化的程度，克服心理上的“禀赋效应”，能战胜我们吗？我们为什么要屈服于这种心理错觉？
行为金融学讲的不是“应该是什么”，而是“应该是什么” 。如果这是人类行为的特点，投资需要从实际出发，“禀赋效应”在其非理性的一面下隐藏着更大的价值 。
4/5，估值没有你想的那么重要
上一篇《投资系统第一个问题:你喜欢赚业绩的钱还是估值的钱？我分析过一个观点，无论什么投资理念，它的盈利都来自两个方面:估值上升的钱和业绩递增的钱 。
这两种赚钱方式很不一样 。
赚业绩增长的钱，研究公司未来的发展；估值赚的钱不仅要研究公司，还要研究人的行为和市场风格 。
对一个公司的研究是一个相对理性和稳定的工作，对人和市场的研究有很大的不确定性 。所以有句老话，买业绩是科学，买估值是艺术 。
所以资本越大，追求的确定性越大，需要赚业绩的钱就越多 。
其实两者还有更大的区别:为估值赚钱与时间无关 。从低估到正常估值，从正常估值到高估值，可能需要很长时间，也可能在几天内快速完成；业绩提升挣钱和时间正相关 。持有时间越长，赚得越多 。
原因是估值会“平均回来” 。高估和低估都不会持续太久，迟早会回归正常估值，但好公司的业绩不会回归——或者要几十年才能回归，这超过了我们的投资寿命 。
越是长期投资，越是盈利取决于业绩的增长，越是短期投资，越是盈利取决于估值的上升 。
假设你以10倍PE买入，被低估了，你买入后，真的回到正常估值的20倍PE 。之后的十几年，有时涨到50倍，有时又回到10倍，但平均值是20倍 。那么无论未来业绩增长多少倍，估值对利润的贡献比例永远固定在2倍 。
如果你以正常估值的20倍买入，无论未来估值如何变化，只要估值的平均值还是20倍，估值对利润的贡献比例就永远是0，你赚的就是业绩钱 。
巴菲特最重要的职位都已经担任了10多年 。假设这些公司都把价格低估了一半，他的财富只会再翻一倍，不会从大神变成YYDS；问题是，如果他不得不等待这样的机会，也许就不会有西施糖果、苹果和可口可乐这样的经典案例，也就不会有沃伦·巴菲特 。
持有远比买入重要，业绩增长远比低估重要 。正是在芒格的影响下，巴菲特放弃了“捡烟头”低估买入的原则，追求“以优秀公司的正常估值买入”，才有了今天的成就 。
但是，做正确的事总是更难，持有比买入难多了，在控股公司估值持续被低估的情况下，有些人的信心会动摇；越来越多的人，面对仓位的大幅高估，忍不住先买入，卖出后享受股价暂时下跌的快感 。
【“持有”与“买入”，到底是不是一回事？ 买入】而估值的异常波动往往持续两三年，一个人一生10%以上的时间投入，导致三年的投入远远低于市场收益，或者一年透支三年的利润 。这的确是对人性的挑战 。
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